事件：宏华数科发布 2025年半年度业绩预告， 表现符合预期。 2025年上半年实现营业收入 10.2~10.6亿元， 同比增长 25.01%至 29.91%；实现归母净利润 2.4~2.6亿元，同比增长 19.9%~29.89%。 其中 Q2单季度实现收入 5.42~5.82亿元，同比增长 21.25%~30.2%；实现归母净利润 1.32~1.52亿元，同比增长 15.8%~33.3%。 公司收入增长主要得益于数码印花设备渗透率提升。 服装印花行业小单快反趋势日益突出， 订单呈现小批量、多款式、多批次的特征，同时数码印花设备技术走向成熟、单台设备产能提升、性价比提升， 越来越多印花厂采购数码印花设备， 以满足小单快反需求， 公司作为龙头企业率先受益， 订单增长良好， 设备持续放量。 数码印花设备销量增长+客户数码印花产能利用率提升，墨水（耗材） 需求增长。 墨水销售与设备绑定程度较深， 为避免堵塞喷头、提高印花效果，印花厂倾向于选择原厂墨水， 因此公司设备销售增加能够带动墨水销量。小单快反趋势下数码印花设备产能利用率提升， 墨水价格持续下降， 也促进了公司墨水销量扩大。 新业务自动缝纫设备、数码印刷设备有望放量。 公司 2022年全资收购德国TEXPA，拓展自动缝纫设备，今年年底有望实现国产化生产、 降低成本， 明年有望放量。书刊、建材等领域同样存在小单快反趋势，未来对数码印刷需求有望增多，带动公司数码印刷设备销售增长。 维持“强烈推荐” 投资评级。 我们认为公司成长逻辑有三点： ①公司是数码印花设备龙头，受益于数码印花渗透率提升趋势， 目前渗透率仍处于较低水平，长期空间巨大。 ②公司采取销售耗材（墨水） 的商业模式， 增强客户粘性， 保障现金流。 ③公司基于纺服行业的数码印花技术，向其他行业延伸，打造新的增长极。 我们预计 2025-2027年公司收入为 23.12/28.88/36.3亿元，同比增长 29%/25%/26%，归母净利润为 5.53/7.03/8.95亿元，同比增长33%/27%/27%，对应 PE 为 22x/17x/14x，估值处于上市以来底部区间，维持“强烈推荐” 。 风险提示： 数码印花行业渗透率提升不及预期，核心零部件依赖进口风险，行业竞争加剧风险。

本篇报告分析了工业缝纫机的周期性、国内外需求、竞争格局、杰克股份的竞争优势，核心结论如下：工缝机行业周期性显著， 杰克在每一轮上行周期中表现超越行业，成长性显著，已成为全球工缝机行业龙头， 未来有望凭借领先的产品力穿越周期， 继续提升市占率，同时杰克积极推进自动化、无人化变革，引领行业未来趋势，成长空间大。首次覆盖， 给予“强烈推荐”投资评级。 工业缝纫机行业呈现明显的周期性波动， 本轮周期于 2023年 Q3筑底回升， 2025年国内外需求分化。 我国的工缝机行业发展可分为 2个阶段① 1999-2007年的成长阶段， 根据中国缝制机械协会数据， 工缝机产量连续 8年正增长， 2007年达到 922万台高点。②2008年至今的周期阶段，产品迭代+存量更新是周期的主要驱动力，约 3-5年完成一轮周期， 目前已经历 4轮完整周期，处于第 5轮周期中，本轮周期复苏始于 2023年 Q3（也是杰克股份单季度收入增速拐点）， 根据中国缝制机械协会数据， 2024年工缝机产量恢复至 685万台，同比增长 22.32%。 2025年全年来看，国内下游产销放缓，预计内销承压；海外市场受补库及供应链重构等因素影响，需求具有支撑。 杰克通过“快反王” +“过梗王”大单品策略， 未来有望穿越周期。 工业缝纫机 SKU 数量众多， 难以形成规模效应， 杰克精简 SKU， 聚焦共性需求， 解决用户痛点， 打造“过梗王”、“快反王”爆品， 主力机型价格带站上 3000元/台， 直接对标海外高端产品（ 快反王 1零售价 3000+元/台，快反王 2零售价3400元/台，过梗王在中国区零售价 4300元/台） ， 带动工业缝纫机业务均价从 2021年的 2195.6元/台提升至 2024年的 2481.7元/台。 大单品的规模效应明显叠加价值量提升，带动工业缝纫机业务的毛利率从 2021年的 23%提升至 2024年的 31.28%。 随着高毛利的高端产品放量，杰克有望穿越周期，实现业绩持续增长。 市场地位：杰克是全球龙头，市占率超过 30%，但仍有提升空间。 ①杰克 vs国产同行：上行期业绩弹性远超同行， 2017年和 2021年两轮上行周期中，杰克的营收分别突破 20亿元、 60亿元大关，市占率大幅提升，而上工、中捷、标准等国产老牌缝机营收规模连续多年分别在 20亿元、 10亿元、 5亿元上下波动， 增长动能不足。 ②杰克 vs 海外同行： 产品力差距日益缩小，营收规模差距持续扩大。 海外主要竞争对手是日系企业，日系产品精度、稳定性等性能好，但创新性不足。杰克持续提升产品性能， 创新性地应用 AI 算法，成功在高端领域缩小与日系产品的差距。 2020年，杰克营收体量首次超过日本重机，成为全球第一，此后几年收入体量差距仍在扩大。 我们用杰克股份工业缝纫机销量除以行业总产量估算其市占率，杰克市占率从 2013年的9.08%提升至 2024年的 30.97%，未来随着杰克继续迭代产品、提升产品力，市占率有望继续提升。 未来：杰克是少人化、无人化缝制设备的探路者和引领者，打开长期成长空间。 服装行业 “招工难”和“用工难”问题日益突出， 提升产业数字化、自动化、智能化水平是关键。 政策端同样积极推进， 近期工业和信息化部等六部门发布《纺织工业数字化转型实施方案》，提出到 2027年，规模以上纺织 企业关键业务环节全面数字化比例超过 70%。 2021年下半年以来，杰克推出数字化成套智联解决方案，契合行业数字化发展趋势。 2024年，杰克进一步探索无人化成套智联解决方案，助力下游实现机器替人，高端 AI 缝纫机原型样机成功落地，“杰克 1号”人形机器人、无人模板机等“机器人+AI 人工智能+缝制机械”多技术融合的智能高端产品初具雏形。 股价复盘：从周期成长股到穿越周期的价值股。 2017-2023年，杰克股份的股价更多呈现出周期成长股的特征， 估值波动较大， 但在 2023年至今的周期中，公司估值较为稳定， PE（ ttm）中枢在 20x 左右，股价上涨动力主要来自行业复苏带来业绩增长、 推出爆品提升产品竞争力、 多次进行回购&加大分红力度回报股东、 进军人形机器人打开长期想象空间， 未来市场对公司的认知或将从周期成长股逐步转向有望穿越周期的价值股。 积极进行回购和股权激励提振各方信心。 公司上市以来共进行 9次回购（累计回购金额 8.61亿元） 、 4次股权激励， 对外提升投资者信心，对内增强员工积极性。 2025年 4月 8日，公司开始新一轮回购，预计总金额为 0.75-1.5亿元，目前已经回购 1.31亿元， 回购价格在 24.6元/股~31.94元/股。 2023年 9月 27日，公司公告最新一期股权激励预案， 考核目标以现金流和净利率为主， 2023、 2024年经营性现金流量净额和净利润率均超额完成目标，体现公司盈利质量优秀。 给予“强烈推荐 ”投资评级。 我们预计 2025-2027年公司总收入为71.64/78.81/84亿 元 ， 同 比 增 长 18%/10%/7% ， 归 母 净 利 润 为9.73/11.11/12.37亿元，同比增长 20%/14%/11%，对应 PE 为 17/15/13.5x。公司是全球缝制机械龙头，深耕行业多年，市占率持续提升， 打造爆品提升产品竞争力， 同时积极推进下游产业自动化、无人化变革，引领缝制机械行业走向下一阶段。我们看好公司的长期竞争力，给予“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 行业与市场风险、 出口风险及汇率风险公司、 原材料价格上涨风险、 固定成本逐步提升的风险。

2024年业绩： 收入 88.13亿元，同比增长 22.99%；归母净利润 20.11亿元，同比增长 24.77%。毛利率 34.3%，同比-0.35pct；净利率 22.85%，同比+0.36pct。 2024年 Q4业绩： 收入 24.48亿元，同比+31.35%，环比+9.91%；归母净利润5.94亿元，同比+34.1%，环比+30.12%。毛利率 32.63%，同比-3.81pct，环比-1.8pct，净利率 24.3%，同比+0.51pct，环比+3.78pct。 公司收入端超预期，主要是轮胎模具、大型零部件机械产品收入超预期。 分产品来看，1） 轮胎模具： 2024年收入 46.51亿元，同比增长 22.73%，主要受益于国内轮胎企业出海建厂，资本开支增加。 毛利率 39.59%，同比-3.1pct，内资客户占比提升，毛利率有所下降。 2） 大型零部件加工： 2024年收入 33.32亿元，同比增长 20.31%，燃气轮机和风电行业全年均处于景气度较高状态，主要原因是 AI 数据中心带动燃气轮机发电需求、新能源建设带动燃气轮机电力调峰需求、风电“十四五”最后阶段或迎小幅“抢装” 。 毛利率 25.67%，同比+2.66pct，燃气轮机收入占比提升及风电行业价格竞争放缓带动毛利率提升。 3） 数控机床及其他产品： 数控机床收入 4亿元，同比增长 29.3%；其他产品（如硫化机、数控机床内销部分）收入 4.31亿元，同比增长 44.78%。 毛利率 39.28%，同比+5.87pct。 毛、净利率稳定，管理层经营能力优秀。 公司全年毛利率、净利率分别为 34.3%、22.85% ， 同 比 几 乎 持 平 ； 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比-0.37pct/+0.18pct/+0.29pct/+0.18pct，总体经营稳健，利润率维持在较高水平。 维持“强烈推荐”投资评级。 公司是全球轮胎模具龙头，其突出的加工能力、管理能力、创新能力等在轮胎模具业务崛起的过程中已经得到充分证明。公司又将优势应用至大型零部件加工领域，并取得了快速成长。目前公司正在开拓第三成长曲线（机床），我们认为凭借公司多年来自制机床的积累，有望成功打开机床市场，支撑业绩持续增长。 我们预计 2025-2027年，公司收入为103/115/127亿元，同比增长17%/12%/10%，归母净利润为23/25.8/28.4亿元，同比增长 14%/12%/10%，对应 PE 为 20/17.5/16x，继续强烈推荐。 风险提示： 原材料价格波动、汇率波动、市场竞争风险、市场开拓风险。

本篇报告分析了豪迈科技三大业务的行业需求、竞争格局、公司竞争力， 并复盘了公司自上市以来的股价表现和业绩增长的原因。 豪迈科技是全球轮胎模具龙头，其突出的加工能力、管理能力、创新能力等在轮胎模具业务崛起的过程中已经得到充分证明。公司又将优势应用至大型零部件加工领域，并取得了快速成长。目前公司正在开拓第三成长曲线（机床），我们认为凭借公司多年来自制机床的积累，有望成功打开机床市场，支撑业绩持续增长。 轮胎模具+大型零部件为基本盘，拓展高端机床业务。 豪迈科技起家于生产轮胎模具的专用机床设备，于 2002年开始生产轮胎模具产品。 2013年，公司基于在高端机械零部件积累的生产经验，将业务拓展至燃气轮机、风电等行业的大型零部件加工。 2022年，公司正式向市场推出机床产品，打造第三成长曲线。当前，公司已经成长为全球轮胎模具龙头，燃气轮机零部件加工也成为公司第二基本盘业务，未来高端机床有望成为公司新的盈利增长点。 轮胎模具：行业壁垒高，公司龙头地位稳固。 轮胎模具花纹复杂、精密度高、耐磨性强， 是轮胎生产过程中的一种耗材，一般一套子午线轮胎模具在使用寿命期内可生产约 1.3-2万条子午线轮胎， 需求和轮胎产量直接相关。 轮胎的需求一方面来自新车销售，另一方面来自存量轮胎的替换。轮胎替换需求占比达到 75%， 2023年全球轮胎需求量为 17.85亿条。我们测算得到，2024~2026年轮胎模具的全球市场规模有望达到 100.78亿元、 108.44亿元、116.25亿元。 公司全球市占率超过 30%，稳居全球龙头。 大型零部件：以燃气轮机、风电两大能源类零部件为核心。 燃气轮机是构建新型电力系统的关键设备。随着新型电力系统中可再生能源比例的增加，为应对可再生能源（如风能和太阳能）的波动，确保电网稳定性和供需平衡，电力调峰需求应运而生。燃气轮机具备灵活性、高效性、低排放、综合能源利用等优点，适用于电力调峰。风机近两年招标旺盛，价格持续下行，交付和并网较少，后续有望迎来建设高峰。海风和出海有望成为风电行业增长的新驱动力。 公司依托强大的研发、铸造实力和机械加工能力，能够提供从毛坯到成品的整体解决方案和一站式服务，近年来快速放量。 五轴数控机床： 公司是行业新秀，高速成长中。 随着制造业转型升级，我国五轴机床市场需求快速增长，总需求达百亿元。 五轴机床技术壁垒极高，涉及编程、机械、运动控制、材料工艺等多项技术，是复杂的系统工程，从核心零部件到整机的国产化率都非常低。公司产品沉淀多年，性能领先， 推向市场后迅速获得客户认可。 2024年上半年，公司数控机床业务实现营业收入2.07亿元，同比增长 141.31%。 豪迈科技业绩持续增长的原因是什么？ 背后是豪迈的创新力和长期主义。 轮胎模具花纹日趋复杂，对于精加工的要求持续提升，豪迈凭借自身优秀且持续进步的加工能力，快速提升市占率，从国内龙头成功走向全球龙头。在轮胎模具获得成功的同时，豪迈科技基于自身优势，开拓了大型零部件加工、高端机床业务。 自成立以来，豪迈始终坚持“改善即是创新，人人皆可创新”的理念，主张无论在成本、效率、质量、安全还是公平、美观等方面，只要有所改善就是创新。得益于此，豪迈在细分市场建立了差异化的技术、产品或服务优势，不断拓宽自身的“护城河”。 给予“强烈推荐”评级。 豪迈科技是全球轮胎模具龙头，其突出的加工能力、管理能力、创新能力等在轮胎模具业务崛起的过程中已经得到充分证明。公司又将优势应用至大型零部件加工领域，并取得了快速成长。目前公司正在开拓第三成长曲线（机床），我们认为凭借公司多年来自制机床的积累，有望成功打开机床市场，支撑业绩持续增长。 我们预计 2024-2026年，公司收入为 84/96/109亿元，同比增长 17%/14%/13%，归母净利润为 19.6/22.8/25.7亿元，同比增长 22%/16%/13%，对应 PE 为 18/15/14x。 首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 原材料价格波动风险、 经济环境风险、汇率波动风险、市场竞争风险、 市场开拓风险。

2024Q1-Q3业绩： 实现营收 162.56亿元，同比+15.33%； 归母净利润 25.01亿元，同比+21.83%；扣非归母净利润 20.47亿元，同比+21.86%。 2024Q3单季度业绩： 实现营收 59.73亿元，同比+8.10%，环比-6.08%；归母净利润 9.94亿元，同比+10.61%，环比+5.86%；扣非归母净利润 8.89亿元，同比+18.27%，环比+27.36%。 轨交装备业务显著复苏。 公司前三季度轨交电气装备同比增长 22.05%，业务收入达 76.31亿元。 轨道工程机械业务收入下滑 10.39%至 7.92亿元。 通信信号系统业务表现强劲，同比增长 73.23%至 6.62亿元。 其他轨道交通装备业务也有较大增长，同比+70.43%，达到 3.49亿元。 轨交装备合计营收占比为 58.04%。 IGBT 和新能源汽车电驱系统同步增长，海工装备下滑。 公司 IGBT 业务/新能源 汽 车 电 驱 系 统 / 工 业 变 流 / 传 感 器 件 / 海 工 装 备 同 比+26.84%/+27.42%/-6.73%/-44.87%/+12.08% ， 分 别 实 现 收 入27.12/15.72/16.19/2.33/6.19亿元。 新兴装备业务合计营收占比为 41.55%。 Q3毛利率环比回升，盈利能力企稳。 公司前三季度毛利率为 29.57%，同比-2.84pct； Q3单季度为 32.56%， 同比-1.92pct， 环比+8.57pct。 毛利率变化主要受收入结构影响。 期间费用管控见效，净利率提升。 公司前三季度净利率 16.41%，同比+1.51pcts， Q3单季度 17.85%，同比+1.34pct，环比+1.76pct。 净利率提升主要得益于费用管控。 2024年前三季度，公司销售/管理/财务/研发费用率分别降至 2.00%、 4.14%、 -0.93%和 9.44%，整体期间费用率为 14.65%，同比减少 3.80个百分点。 Q3单季度期间费用率为 14.70%， 同比-3.57pct。 新产能逐步投放中。 公司宜兴项目于 10月投产进入试生产阶段，产能为 36万片/年中低压 IGBT， 主要聚焦新能源汽车应用， 预计在 Q4会产生 5000万元左右的折旧， 25年产能将逐步释放以满足新能源汽车主驱模块需求。 维持“增持”投资评级。 今年轨交行业回暖，招标增加，公司轨交业务增长较快，但新兴装备需求承压。 我们调整业绩预测，预计 2024-2026年公司营业收入为 259/299/317亿元，归母净利润为 36.5/41.3/46.3亿元， PE 为 19/17/15倍，维持“增持” 评级。 风险提示： 需求不及预期、 行业竞争加剧、 产能过剩风险。

2024年前三季度业绩： 实现营收 21.66亿元，同比+5.78%，归母净利润 4.55亿元，同比-4.83%，扣非归母净利润 4.32亿元，同比-6.85%。 2024年 Q3业绩： 营收 6.74亿元，同比-5.83%， 环比-15.87%； 归母净利润1.54亿元，同比-9.93%， 环比-3.68%； 扣非归母净利润 1.43亿元，同比-14.87%，环比-8.83%。 Q3单季度收入同比下滑主要系国内需求较弱。 木工机械属于地产后周期，现阶段房地产深度调整，国内需求自 Q2开始边际走弱。在整体需求较弱的背景下，公司积极开拓海外市场，平滑国内周期，同时国内采取措施提升市占率，实现了前三季度收入正增长， 我们认为总体符合预期。 Q3毛利率回升，盈利能力改善。 前三季度毛利率 32.59%，同比-0.65pct； Q3单季度毛利率 34.47%，同比+0.83pct，环比+1.95pct。 毛利率提升也体现了公司积极走向全球的战略，海外销售毛利率高于国内，因此海外销售增长带动公司综合毛利率提升。 净利率微降，费用率有所增加。 公司前三季度净利率 21.21%，同比-2.26pct； 扣非后净利率 19.93%，同比-2.70pct。 Q3单季度净利率 22.93%，同比-1.05pct，环比+2.74pct；扣非后净利率 21.22%，同比-2.25pct。前三季度，公司销售费用率+0.16个百分点，管理费用率+1.04个百分点，研发费用率+0.99个百分点，财务费用率减少 0.09个百分点。 费用率提升主要是因为公司年初有新产能投放，管理及折旧成本增加。 现金流表现优秀。 公司前三季度销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为108.72%，同比+1.51pct， 反映收款情况良好，应收账款没有明显增长。经营活动产生的现金流量净额/营业利润为 81.47%，较去年同期的 103.95%有所下降，净现比为 0.97，较去年同期的 1.27也有所下降，但仍属于良好表现，下降主要是公司购买商品、接受劳务支付的现金增加较多，现金支出增长。 维持“强烈推荐”投资评级。 国内需求尚未明显复苏，我们下调盈利预测，预计 24-26年公司营收为 28/31/35亿，同比增长 4%/12%/13%；归母净利润为5.96/6.64/7.27亿，同比增长 1%/11%/10%，对应 PE 为 12/11/10倍。房地产深度调整完成后，家具需求来源有望由工程单逐渐转变为存量装修， 公司有望继续提升市占率。维持强烈推荐评级。 风险提示： 需求不及预期、行业竞争加剧、产能过剩风险

2024年前三季度：实现营业收入18.57亿元，同比-15.72%，归母净利润3.28亿元，同比-27.31%，扣非归母净利润3.24亿元，同比-28.05%。2024年Q3单季度：实现营业收入6.27亿元，同比-7.35%，环比-9.26%；归母净利润1.06亿元，同比+0.31%，环比-16.49%；扣非归母净利润1.04亿元，同比-0.72%，环比-16.44%。 收入下滑主要受新能源业务拖累。2024年前三季度，锂电和光伏的投资下滑，导致公司新能源下游需求减少。但是收入同比降幅连续两个季度缩小，公司经营拐点或将到来。分下游来看，2024年度上半年，公司新能源锂电、3C手机、光伏、汽车、半导体行业占主营业务收入比例分别为17.14%、30.04%、11.51%、9.32%和5.06%。 毛利率及净利率下滑，费用率影响盈利表现。2024年前三季度，公司毛利率35.44%，同比-3.92pcts；净利率17.67%，同比-2.82pcts。毛利率下滑主要受下游结构变化影响，新能源锂电板块毛利率低于其他板块，但Q3占比有所提升。2024年前三季度，公司销售费率/管理费率/财务费率/研发费率分别为5.40%/7.46%/-1.43%/4.40%，同比+0.80/+1.27/-1.24/+0.04pct。 Q3单季度毛利率35.05%，同比-0.5pct，环比-1.06pct；净利率16.85%，同比+1.29pct，环比-1.46pct。净利率同比提升主要是研发费用率下降，环比下降主要是利息收入减少，财务费用率增加。 加大投入建设智能制造项目，强化规模化与定制化服务能力。2024年，公司建设“怡合达智能制造供应链华南中心二期项目”和“怡合达智能制造暨华东运营总部项目”。这两个项目预计达产后年出货量将达到1362.20万项次，比目前的553.45万项次显著增加。 维持“强烈推荐”评级。工业品零部件超市空间巨大，公司作为国产龙头，核心发展逻辑为替代小微作坊，提升市占率和BOM表占比。FB及线上商城、海外市场有望打开新的成长曲线。考虑到新能源投资仍处于下行周期，我们调整盈利预测，预计公司24/25/26年实现营收26/28/32亿元，同比-10%/+8%/+14%；归母净利润4.6/5/5.7亿元，同比-16%/+9%/+14%，对应PE33/30/26倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：制造业景气度恢复不及预期、公司新业务开拓不及预期、市场竞争加剧。

2024年前三季度业绩：实现营收18.34亿元，同比+5.45%，归母净利润2.28亿元，同比-3.53%，扣非归母净利润2.02亿元，同比-3.74%。2024年Q3业绩：实现营收6.72亿元，同比+6.37%，归母净利润8283.84万元，同比-1.12%，扣非归母净利润7621.80万元，同比+1.67%。行业景气度仍在低位，公司表现优于行业整体情况。机床行业整体处于弱复苏阶段，需求端，2024年1-8月，金属加工机床新增订单同比增长3.5%，在手订单同比下降0.3%。1-9月全国规模以上企业金切机床产量51万台，同比增长7.2%。2024年1-8月，中国机床工具工业协会重点联系企业营业收入同比下降3.5%，利润总额同比下降9.9%，公司表现优于同行。受需求影响，毛利率略有下滑。公司前三季度毛利率25.47%，同比-1.01pct；Q3单季度毛利率25.73%，同比-1.46pct，环比+0.98pcts。毛利率下降的主要原因是市场需求变化，竞争有所加剧。净利率保持相对稳定。前三季度净利率12.41%，同比-1.16pct，Q3单季度净利率12.33%，同比-0.93pct，环比+0.08pct。 期间费用率维持稳定，2024年前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别为6.63%/1.53%/0.39%/4.79%，合计费用率为13.34%，同比增加0.03个百分点。Q3单季度销售/管理/研发费用率略有下降，因此Q3单季度净利率降幅量小于毛利率。合同负债显示在手订单较多，保障Q4业绩。2024年Q3末，公司合同负债3.49亿元，同比增长17.05%，存货10.23亿元，同比增长9.25%，体现较为充足的在手订单。2024年Q3，公司经营活动现金流净值大幅下降62.26%，主要因应付票据到期支付增多，增加了采购支出。产能情况：公司目前一二三期的设计产能为25亿，其中三期从2022年7月开始陆续投产。 四期项目设计产能7亿，目前正在建设中，预计今年年底主体工程建成，2025年上半年投产。维持“增持”评级。公司产品性能国内领先，逐步实现进口替代，并进行核心功能部件研发，提升产品技术含量和产业链配套能力。我们维持公司盈利预测，预计24-26年公司营收为25.1/27.8/31.1亿元，同比增长8%/11%/12%，归母净利润为3.33/3.72/4.28亿元，同比增长5%/12%/15%，对应PE为17/15/13倍，维持“增持”评级。风险提示：原材料价格大幅上涨风险、制造业复苏不及预期风险。

2024Q1-Q3业绩：收入28.57亿元，同比-1.71%，归母净利润7.21亿元，同比+6.11%，归母扣非净利润6.89亿元，同比+6.35%。毛利率40.74%，同比+0.67pct，净利率25.32%，同比+1.88pct。2024Q3业绩：收入10.22亿元，同比-10.16%，归母净利润2.71亿元，同比-13.89%，环比-11.07%，归母扣非净利润2.64亿元，同比-10.84%。毛利率41.27%，同比-1.46pct，环比-1.51pct；净利率26.56%，同比-1.15pct，环比-1.55pct。 营收端，压缩机平稳增长，光伏真空泵需求承压，维保高增长。分产品看，三季度公司压缩机业务延续了上半年的平稳增长趋势，主要是①机头产品需求存在一定刚性，②工业领域热泵替代燃煤锅炉带来热泵需求增速较快。光伏行业资本开支下行，真空泵需求下滑较多，半导体行业由于客户产能利用率较低、外资品牌降价，真空泵竞争加剧，因此三季度公司真空泵业务下滑。维保市场保持高增速，主因是客户有部分技改项目，以及公司销售的存量真空泵逐步进入例行保养期。 Q3毛利率同比微降，为正常波动。公司Q3毛利率同比-1.46pcts，主要由于产品结构变化和单业务毛利率的波动，即真空泵和其他业务的毛利率略有下降，但整体变化不大，属于正常波动。 Q3净利率降幅略小于毛利率。公司Q3管理费用率3.49%，同比+0.5pct，销售费用率4.55%，同比+0.09pct，研发费用率3.72%，同比-1.18pct，财务费用率-0.87%，同比+2.16pct。财务费用率增加主要是汇兑收益下降，24Q3实现汇兑收益约600万，23Q3约3600万。同时，公司资产处置收益增加，综合影响下净利率降幅略小于毛利率。前三季度综合来看，公司销售费用率、管理费用率同比基本持平，研发费用率、财务费用率下降，因此整体净利率提升1.88pct。 下调盈利预测，维持“强烈推荐”投资评级。由于真空泵需求承压，且目前尚未观察到回暖迹象，我们下调2024-2026年盈利预测为：收入37.15/38.4/40.28亿元，同比-4%/+3%/+5%；归母净利润8.84/9.05/9.48亿元，同比+2%/+2%/+5%，对应PE为11.5/11.3/10.8x。我们认为公司长期发展路径清晰，仍有很大成长空间，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求波动、客户相对集中、市场竞争风险、经营管理风险。

2024年前三季度业绩：实现营收61.34亿元，同比+29.35%，归母净利润14.60亿元，同比+12.91%，扣非归母净利润14.82亿元，同比+19.42%。 2024年Q3业绩：实现收入22.74亿元，同比+38.37%，环比-5.54%；归母净利润6.36亿元，同比+37.72%，环比+21.81%；扣非归母净利润6.20亿元，同比+45.26%，环比+27.62%。 海外需求饱满，带动公司业绩持续增长。2024年前三季度，北美市场需求强劲，欧洲市场更新替换需求稳定，国内市场阶段性波动，公司海外收入增长较快，且臂式产品在北美持续放量。另一方面，公司收购CMEC，并表后CMEC对外售价会体现在公司总体收入中。 Q3毛利率环比提升，同比下降主要是海运费、汇率等影响。前三季度毛利率为36.16%，同比-1.51pcts，Q3单季度毛利率为37.60%，同比-6.23pcts，环比+5.79pcts。前三季度受海运费成本上升、人民币较去年同期升值影响，毛利率略有下降。 期间费用率前三季度同比微增，Q3单季度因销售费用率和汇兑大幅下降。公司前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别为2.24%/2.32%/-1.04%/2.94%，分别同比-1.84pct/-0.21pct/+2.22pct/-0.2pct，期间费用率合计6.47%，同比+0.39pcts。Q3单季度销售/管理/财务/研发费用率分别为2.55%/2.4%/-1.59%/2.72%，分别同比-3.29pct/+0.93pct/-5.36pct/+0.39pct，期间费用率合计6.08%，同比-7.33pcts。 Q3净利率同比持平、环比显著回升。公司前三季度净利率23.83%，同比-3.45pct，除了毛利率影响外，公司前三季度汇兑收益、投资收益减少，销售费用率下降和公允价值变动净收益减少基本抵消。Q3净利率28.01%，同比-0.09pct，环比+6.30pct。同比持平主要是毛利率下降和费用率下降相互抵消，环比增幅略高于毛利率，主要是费用率下降。 维持“强烈推荐”投资评级。公司增程式臂式在海外获得客户高度认可，进入放量阶段，有望打开海外市场空间。同时北美双反税率有可能下降，促使公司盈利能力回升。我们维持盈利预测，预计公司24/25/26年营业收入75.4/87.3/99.9亿元，同比增长19%/16%/14%，归母净利润20.7/22.9/26.2亿元，同比增长11%/11%/14%，对应PE为12/11/9倍，维持强烈推荐评级。 风险提示：原材料价格上涨、海外需求下降、市场竞争加剧

神州高铁是我国轨道交通维保设备领域龙头企业，通过全面的业务并购，公司形成了包括车辆、信号、线路、供电、站场等多个专业在内的轨道交通全产业链运营维保装备体系。国内轨交行业回暖，同时动车组进入高级修放量期。公司多个子公司为轨交维修细分领域领军企业，有望充分受益动车组高级修周期的到来。 公司深耕轨道交通后市场运营检修设备领域，通过并购不断拓展业务边界，形成了轨道交通运营检修装备、轨道交通运营维保服务两大业务板块。轨道交通运营检修装备是神州高铁在轨道交通领域的主要业务板块，旗下多家子公司是“专精特新”企业，在车辆检修、信号控制、线路维护、车载电子、轨边检测、供电监测等细分领域拥有领先的技术实力，具备市场竞争优势地位。 毛利率下降及资产减值拖累公司盈利能力，目前处于业务恢复期。受疫情及轨交行业增速下降影响，公司收入于2020年开始出现较大下滑，同时由于毛利率持续下降以及资产减值损失的大幅增加，盈利能力有较大下降。 2023年，随着行业回暖，公司完成营业收入25.12亿元，同比增长41.66%，创2020年以来新高，实现净利润-8.24亿元，同比减亏2.69%，较上年收窄1798万元，新签合同26.50亿元，同比增长约2%；截至2023年末存量合同约30.3亿元，2024年上半年新签订单约9.5亿，同比增加7%，整体业务规模处于恢复状态。 我国动车组已经开始进入高级修周期。从新增动车组数量上来看，2014年到2019年是我国新增动车组数量高峰期，以新增数量为依据进行预测，2020开始我国动车四级修及五级修市场规模应该进入快速上升期，但实际受疫情影响有所延后，到2022年才开始出现较大数量的高级修招标，2023年招标数量持续上升，2024年继续维持高增速，前两次高级修招标总数已达833.25组，相比2023年增长187%，其中五级修共计509组，相比2023年增长371%，五级修占比大幅提高。 高级修涉及转向架分离，需要使用较多中大型设备，高级修订单增加有望带动维修设备需求。根据国铁集团资料显示，一二级修基本不涉及动车零部件拆解，三级修主要增加转向架检修，涉及到转向架和车体的分离。因此从三级修开始需要使用例如架车机等中大型设备，同时新增较多的转向架相关检修设备。 国铁修程修制改革有望持续带动相关设备需求。1）目前我国有7个动车维修基地具备高级修能力，未来随着国铁集团自主修率进一步提高，预计将会有更多的动车所拥有三级修维修能力，同时现有维修基地也会持续升级，有望带来新的设备需求。2）目前主流的“计划修”模式会造成过度修、过剩预防的情况，随着国铁动车组修程修制改革的进一步推进，“状态修”模式进一步成熟，有望拉动在线状态感知、检测类设备需求。 神州高铁已建立完善的轨道交通运营检修装备产业链基础，旗下多家子公司处于细分行业龙头地位，例如：1）新联铁产品空心轴、轮对探伤设备、架车机、转向架试验台等是轨道交通车辆维修所需核心设备。空心轴探伤设备为国家工信部“制造业单项冠军产品”2）南京拓控是我国轨道车辆轨边在线检测系统的领军企业，其核心产品车轮在线检测系统广泛应用于我国高速铁路、普速铁路和城市轨道交通，和传统模式相比能大幅节省人力和时间成本，有利推动铁路修程修制改革。 给予“增持”投资评级。公司是轨道交通维保设备领域龙头企业，目前处于业务恢复期，多个子公司为轨交维修细分领域领军企业，2024年上半年完成多家子公司的合并整合工作，退出了部分业绩连续亏损、体量较小、业务重合的参控股公司，基本完成了“7+1”的业务布局，后续有望充分受益动车组高级修周期的到来。24-26年有望实现收入23.98/27.55/31.10亿元，同比增长-5%/+15%/+13%；归母净利润-4.60/-0.26/1.31亿元，对应26年PE46.2倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业固定资产投资不及预期风险；公司业务整合不及预期的风险：商誉大幅减值风险。

本篇报告分析了汉钟精机主要的下游——半导体、光伏、商用中央空调、冷链物流、热泵、一般工业的需求趋势及产品竞争格局，并复盘了全球龙头阿特拉斯的发展历程，总结其成功的关键因素。我们认为汉钟精机长期发展方向和空间可对标阿特拉斯，仍有很大成长空间；公司中期目标（半导体真空泵进口替代和维保业务占比提升）正在逐步实现，当前估值较低，给予“强烈推荐”评级。 汉钟精机是快速成长的国产压缩机和真空泵龙头。上海汉钟精机成立于1998年，始终专注于螺杆技术，以此为基础研发节能高效的螺杆压缩机和螺杆真空泵，同时持续开发涡旋、离心技术，完善产品矩阵。公司压缩机产品下游覆盖大部分工业，需求波动与宏观经济周期相关度较高，2018年以来呈现稳健增长趋势。真空泵则在光伏行业拉动下，收入体量快速增长。经过多年发展，公司已经成为国产压缩机和真空泵行业的领头羊。 营收规模持续扩大，盈利能力显著提升。公司营收体量由2017年的16.0亿元增长至2023年的38.5亿元，CAGR=15.8%；归母净利润由2017年的2.3亿元增长至2023年的8.7亿元，CAGR=24.8%。高毛利的真空业务和零部件及维修业务占比提升，2022年以来原材料成本下降，带动公司整体毛利率和净利率增长。2023年，公司毛利率提升至40.3%，净利率提升至22.5%，同比分别增加4.5pct、2.7pct。 真空泵：半导体是主要下游，预计未来全球半导体真空泵市场规模在200亿元上下，进口替代空间广阔。2019年半导体真空泵市场规模约130亿元，占全球市场需求的比重为37%，近年来或有进一步提升。我们测算得到，2024~2025年，全球半导体真空泵市场规模有望达到196/216亿元，其中新增需求约45/56亿元，存量更新需求约151/160亿元；中国大陆和中国台湾的半导体真空泵市场规模合计有望达到86/98亿元，其中新增需求约25/32亿元，存量更新需求约62/67亿元。 目前半导体真空泵市场主要由欧洲、日本企业主导，分别是AtlasCopco（阿特拉斯·科普柯，瑞典）、Edwards（被Atlas收购，英国）、Ebara（荏原，日本）、PfeifferVacuum（普发，德国）、Kashiyama（坚山工业，日本）。 根据汉钟精机2024年半年报，欧美日品牌市场份额合计约90%，国产产品有很大发展空间。 压缩机：下游广泛，整体需求受投资周期影响较大，细分市场存在机会。压缩机主要指空气压缩机和制冷压缩机，二者合计占总需求约80%。公司制冷压缩机的下游主要是商用中央空调、冷链物流、热泵，商用中央空调受地产影响，今年需求承压，冷链物流保持平稳增长，热泵当前渗透率较低，由于具有良好的节能效果，未来增长潜力大。空气压缩机下游更加分散，2024年市场规模有望达到690亿元，主要增量是节能环保产品。此外，设备更新政策推动老旧设备节能改造，有望促进空气压缩机需求增长。 复盘Atlas，我们认为其成功的关键在于行业具有成长性+持续创新产品+全球化&并购战略+重视维保后市场服务。经过百年发展，阿特拉斯已经成长为全球压缩机和真空泵领域的龙头，2023年实现营业收入1726.64亿瑞典克朗，折合人民币约1187亿元（1瑞典克朗=0.69元人民币）；实现净利润280.52亿瑞典克朗，折合人民币约193亿元。近十年公司毛利率在35%-45%之间波动，净利率在10%-20%之间波动，具备较强的盈利能力。 （1）产品通用属性强，市场需求随工业化进程加深而增长，长期稳健成长。 （2）持续进行技术创新，提高产品质量，开发符合客户要求的创新产品，不断扩大产品的应用领域，抓住下游产业成长带来的机会。得益于此，阿特拉斯压缩机来自一般制造业和加工业以外的收入、真空泵来自电子业以外的收入占比均持续提升。 （3）全球化战略和并购战略取得了良好的成果。通过在全球建立本地化生产和服务中心，快速响应不同市场的需求；通过并购，不断扩展业务范围。 （4）建立在售后维保市场的优势。压缩机和真空泵需要定期进行售后维保（维护保养），延长设备使用寿命、运行效率和性能。阿特拉斯能够提供高质量的售后服务和维保服务，维保收入占比稳中有升，目前压缩机的维保收入占比在40%上下，真空泵则在20%-30%之间。 与龙头阿特拉斯对比，汉钟精机目前的产品品类和下游都较为集中，维保业务占比较低，长期可拓展的空间大。2023年，阿特拉斯压缩机和真空泵合计收入约1183.64亿瑞典克朗（约817亿元人民币），汉钟精机总收入为38.52亿元。当前公司下游景气分化，我们认为需要用更长期的眼光看待汉钟精机的发展，未来公司核心成长点来自拓展更多产品品类和下游、抓住存量市场的节能升级、持续建立和巩固在维保市场的优势。中期可跟踪半导体真空泵和维保业务进展。半导体真空泵已进入小批量出货阶段，维保业务占比在24H1提升至8.8%。 首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。我们预计公司2024-2026年总营收分别为38.79/39.91/41.67亿元，同比增长1%/3%/4%，归母净利润分别为9.33/9.49/9.88亿元，同比增长8%/2%/4%，对应PE分别为9.7/9.5/9.2x。 我们认为公司长期发展路径清晰，对标海外龙头仍有很大成长空间，当前估值较低，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求波动风险、客户相对集中风险、市场竞争风险、经营管理风险。

2024H1业绩：公司实现营业收入 28.28亿元，同比-1.26%；归母净利润-0.87亿元，亏损较去年同期大幅缩小（2023H1归母净利润为-1.05亿元）；归母扣非净利润-1.31亿元，去年同期为-1.47亿元。 2024Q2业绩：公司实现营业收入 15.18亿元，同比-7.30%，归母净利润为-0.21亿元，去年同期为-0.79亿元，24Q1为-0.65亿元。 分业务来看，加速器业务增长稳健，进出口贸易大幅下降。2024上半年，电子加速器及辐照加工业务营收 1.86亿元，同比+18.34%，新材料业务营收22.82亿元，同比+5.00%，进出口贸易业务营收下降至 3801.70万元，同比-71.90%，远洋运输业务营收 1.04亿元，同比-5.10%。 加速器业务：扩大销售渠道，巩固行业领导地位。面对 2024年上半年存量市场温和下滑及竞争加剧的市场环境，公司深耕区域市场，实现销售合同额同比+12.08%；成功交付加速器 25台，其中境内 23台，境外 2台，总交付台数同比增加 9台。在辐照加工领域，公司重点开发优质大客户，上半年新签订单量同比增长 25.43%，营收同比+28.90%，新增辐照客户超 100家。 新材料业务：新品销售额增长 51.8%，改性塑料业务稳固市场份额。上半年，公司新材料的新品销量同比增长 51.8%，在创新产品市场取得了成功。面对市场需求挑战，通过优化服务、增强市场竞争力和加速新品推出，改性塑料业务成功维持了市场份额。传统产品和“三新”市场的销量分别录得 5.5%和51.8%的强劲增长。但由于电缆、电信行业产品售价走低，竞争加剧，毛利率较上年同期降低近 3个百分点。 加速布局医疗健康板块，质子治疗与同位素业务取得突破。公司在医疗健康板块聚焦质子治疗系统和放射性同位素，质子产业园建设正抓紧推进，以保证首套设备能在 6月底完工并通过验收，随即启动生产和调试，助力下半年的现场交付。同位素药物研发取得显著成果，成功获得 Ac-225供货协议，标志公司在同位素市场的重要突破。锗镓发生器研发制造出 4mCi 样机。在质子治疗技术上，公司引进 IBA 先进技术并加速本土化，提升行业竞争力。 维持“增持”投资评级。中广核技是中国非动力核技术应用产业龙头企业，考虑到新材料业务竞争激烈，价格下降，医疗健康等培育期业务仍处于亏损状态，我们下调盈利预测，预计 2024-2026年公司收入分别为 62.73/65.15/70.81亿元，归属于上市公司股东净利润-0.61/0.58/1.31亿元。维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动；国际航运市场波动；安全生产风险；需求不足。

24H1业绩：业绩：实现收入实现收入38.59亿元，同比+24.56%；归母净利润8.24亿元，同亿元，同比比-0.88%；；扣非归母净利润扣非归母净利润8.63亿元，同比增长5.90%。毛利率35.3%，同比，同比+0.9pct；净利率21.37%，同比-5.47pct。 24Q2业绩业绩：实现收入：实现收入24.08亿元，同比+34%；归母净利润5.22亿元，同比亿元，同比+1.95%；；扣非归母净利润扣非归母净利润4.85亿元，同比-4.13%率。毛利率31.81%，同比，同比-0.28pct；净利率21.71%，同比-6.8pct。 营收端符合预期，臂式产品高增。2024年上半年，北美市场需求强劲，欧洲市场更新替换需求稳定，国内市场阶段性有所波动，公司适时调整或灵活转换市场重心，最大限度保证经营安全和收益。臂式产品贡献度持续提升，上半年销售收入同比增长57.67%，占主营业务收入比例达48.57%，全年占比有望超过50%。 CMEC于4。月份并表，影响毛利率。公司以4685.42万美元购买CMEC50.2%的股权，该交易于2025-08-04完成交割，实际取得CMEC49.697%的股权。本次交易完成后，公司持有CMEC99.497%的股权，CMEC纳入并表范围。CMEC是公司在美国承担销售任务的重要子公司，也是美国双反关税的直接承担方，受双反关税影响毛利率较低，并表后拉低了公司整体毛利率。 近期美国双反税率初裁已经降至9.33%，较此前的31.7%有明显下降，若后续终裁维持此结果，有望提振公司毛利率。 质保费用从销售费用科目调整为营业成本科目，影响毛利率约质保费用从销售费用科目调整为营业成本科目，影响毛利率约1.4pct。2024年3月，财政部发布了《企业会计准则应用指南汇编2024》，规定保证类质保费用应计入营业成本（此前公司计入销售费用）。公司因此对2024年1-6月的销售费用调减5340.91万元（毛利润相应减少5340.91万元，影响约1.4pct），对2023年1-6月的销售费用调减5176.6万元（毛利润相应减少5176.6万元，影响约1.7pct）。 净利率下滑主要受汇率。波动影响。公司上半年净利率为21.37%，同比-5.47pcts，Q2单季度净利率21.71%，同比-6.80pcts，环比+0.89pcts。上半年，公司的销售/管理/财务/研发费用率分别为2.06%/2.27%/-0.71%/3.07%，同比-1.08pcts/-0.18pcts/+6.27pcts/-0.50pcts；期间费用率合计6.69%，同比+4.50pcts。除毛利率变化外，汇兑是影响净利率的主要因素，上半年公司因汇率波动产生汇兑损失人民币0.4亿元，23年同期汇兑收益人民币1.56亿元。 维持维持“强烈推荐”投资评级投资评级。公司增程式臂式在海外获得客户高度认可，进入放量阶段，有望打开海外市场空间。同时北美双反税率有可能下降，有望促使公司盈利能力回升。我们预计公司24/25/26年实现营业收入75.4/87.3/99.9亿元，同比增长19%/16%/14%，归母净利润20.7/22.9/26.2亿元，同比增长11%/11%/14%，对应PE为11/10/9倍，估值仍处于较低位置，维持强烈推荐评级。 风险提示：原材料价格上涨、海外需求下降、市场竞争加剧。

24H1业绩：实现营收 11.62亿元，同比+4.93%，归母净利润 1.45亿元，同比-4.86%，扣非归母净利润 1.26亿元，同比-6.75%。 24Q2业绩： 实现营收 6.14亿元，同比+5.81%，归母净利润 7518.76万元，同比-6.50%，扣非归母净利润 6588.56万元，同比-3.48%。 营收增长符合预期，优于行业表现。 2024年 1-6月，中国机床工具工业协会重点联系企业营业收入同比下降 3.0%， 利润总额同比下降 9.2%。亏损企业占比为 28.4%，同比扩大 2.4个百分点。公司加大研发投入，不断开发新产品；同时优化营销网络，加大产品销售力度， 上半年实现 11.62亿元的营收，Q2单季度实现 6.14亿元的营收。 市场竞争加剧， 毛利率与净利率双降。 公司上半年毛利率为 25.31%，同比-0.75pcts， Q2单季度 24.75%，同比-1.25pcts，环比-1.20pcts。上半年净利率12.45%，同比-1.28pcts，Q2单季度12.25%，同比-1.61pcts，环比-0.43pcts。 毛利率因竞争加剧而下降， 且受日元贬值影响，国产机床相对日系机床的价格优势削弱。 研发投入加大， 期间费用率总体控制良好。 上半年， 公司的销售/管理/财务/研发费用率分别为 6.52%/1.55%/0.23%/4.93%， 分别同比-0.13pct/-0.04pct/+0.12pct/+0.36pct， 期间费用率合计 13.23%，同比+0.30pcts。 其中研发费用增加主要是公司继续扩大优势产品的生产产能，加速新产品的开发速度。 订单趋势改善， 合同负债环比增长，存货总额同比提升。 公司 Q2末合同负债为 3.25亿元，环比上季度末增长 30.18%，但同比去年同期下降 12.43%。 环比趋势从一季度末的下滑转为增长，与行业的订单趋势一致。 Q2末存货总额为 10.22亿元，同比增长 7.27%。 维持“增持”评级。 公司产品性能国内领先，逐步实现进口替代，并进行核心功能部件研发，提升产品技术含量和产业链配套能力。但考虑到当前市场竞争较为激烈，我们下调公司盈利预测，预计24-26年公司营收为25.1/27.8/31.1亿元，同比增长 8%/11%/12%，归母净利润为 3.33/3.72/4.28亿元，同比增长 5%/12%/15%，对应 PE 为 13/12/10倍，维持“增持”评级。 风险提示： 限售股解禁风险、 原材料价格大幅上涨风险、制造业复苏不及预期风险。