【事项】2025-08-05，公司发布关于《2024年度以简易程序向特定对象发行股票上市公告书》等一系列相关公告。公司本次以简易程序向特定对象发行股票募集资金继续拟全部用于由公司全资子公司江西广臻在江西省龙南市实施的年产5万吨电子感光材料及配套材料项目，该项目除优化升级原有的PCB光刻胶、UV涂料业务外，延伸自制树脂等原材料上游产业链，可实现部分核心原材料自产、提高公司销售毛利率。 【评论】募投项目聚焦公司现有产品，投入已有产品的扩产。本次的募投项目《年产5万吨电子感光材料及配套材料项目》共包含四个子项目，主要有PCB光刻胶（PCB油墨）16000吨/年、涂料15000吨/年、自制树脂12000吨/年、显示及半导体光刻胶与配套试剂7000吨/年，其中，PCB光刻胶、涂料和自制树脂子项目对应产品为公司现有产品，是公司现有产品的扩产；显示及半导体光刻胶与配套试剂子项目对应产品为新业务、新产品。本次发行募集资金将全部投入公司已有产品的扩产，不投入至涉及新业务、新产品的显示及半导体光刻胶与配套试剂子项目。公司聚焦主业，深耕PCB光刻胶及涂料行业，巩固自身领先地位。 PCB光刻胶外企东移，推动PCB光刻胶需求增长。根据Prismark数据显示，2024年中国大陆PCB产值为412.13亿美元，2029年PCB市场规模预计将达508.04亿美元，2024-2029年年均复合增长率预计为4.3%。同时，随着PCB光刻胶外企东移及内资企业的不断发展，中国已成为全球最大的PCB光刻胶生产基地。由于近年来制造PCB光刻胶的关键材料合成树脂的生产技术实现国产化突破，PCB光刻胶亦逐渐摆脱进口，涌现出了以公司、容大感光等为代表的上市公司等多家具有竞争力的内资企业。 海洋工程涂料认证壁垒高，有望实现相关产品逐步放量。NORSOKM501《表面处理和防护涂料标准》是国际上海洋钢结构防护涂层广泛采用的标准，代表了重防腐涂料腐蚀测试的最严格的技术规范。公司在工业防护涂料重点突破船舶及海洋工程装备、高端装备制造及资产单位的大型企业。截至目前，公司高性能环保型石墨烯重防腐涂料已经在特种阀部件、称重设备等高端装备制造、港口码头设施等领域取得批量订单，并在部分大型企业及其指定第三方检测中心试涂检测中，预计2025年二季度至三季度将开始实现相关产品逐步放量，新产品有望推动公司进一步发展。【投资建议】公司是国内PCB光刻胶、涂料等产品的主要企业，随着新增产能及新产品项目逐步落地，未来盈利能力有望增强。我们预计公司2025-2027年实现营业收入5.63/6.88/8.66亿元，归母净利润0.59/0.76/0.99亿元，以2025-08-05收盘价计算对应PE分别为98.44/76.43/59.18倍，首次覆盖，给予“增持”评级。【风险提示】新建项目投产进度不及预期风险下游需求不及预期风险行业竞争加剧风险

【事项】美国取消对华乙烷出口限制。美国能源企业EnergyTransfer于当地时间7月2日，发布8-K公告，宣布收到美国商务部工业与安全局（BIS）信函，自该日起取消了此前对其向中国出口乙烷施加的限制。 此前美国于5月下旬对乙烷出口采取许可证管理，作为对华贸易的非关税壁垒，6月份对华乙烷运输已经停止。公司作为ET的合作伙伴，有望恢复从美国进口乙烷原料。 【评论】海外大量烯烃装置相继退出，国内装置竞争力提升。2025-08-05，埃克森美孚和SABIC相继决定关闭各自位于法国和荷兰的乙烯工厂，涉及的乙烯总产能近百万吨、丙烯产能超60万吨。据Cefic的《欧洲化学工业的事实及数据》研究报告称，欧洲在2023年至2024年期间关闭了约1100万吨/年的化工产能，其中烯烃产能占比高达26%。海外老装置较多，相较国内新建的一体化装置规模小、检修成本高，已经缺少竞争力，海外产能的退出也为国内企业带来机会。 公司有较高乙烷资源获取壁垒。公司具备码头及管道先发优势：美国目前乙烷出口码头仅有三座，包括MarcsHook、Morgan’sPoint及NederlandTerminal，且出口能力几乎饱和。公司在美国拥有独立自建码头NederlandTerminal并配套管道，且与美国头部乙烷管道商ET直接成立合资公司，无其他中间环节，上下游供应链配套已经非常完善和成熟，复制同样的路线难度较大；此外，公司拥有成熟乙烷船队，公司目前租赁运营的VLEC船队规模达到14艘，是全球最大的VLEC船队，此外，江南造船在造的4艘99000立方米VLEC也将由公司租赁运营，计划在2025-2026年交付。 当前乙烷价格相对较低，乙烷制乙烯路线仍有成本优势。美国MB乙烷价格自关税事件以来，年内已由3月0.30美元/加仑的相对高点降至0.22-0.23美元/加仑，对应价差由560美元/吨升至637美元/吨。 目前乙烷路线仍具成本优势，据化学工业期刊文献记载，当乙烷价格198-300美元/吨时，其乙烯生产成本约等于油价在40-50美元/桶，煤炭价格在293-453元/吨时对应的生产成本。 在建项目丰富，下游向高端化布局。C3方面，公司在2023年收购的嘉宏新材补强了公司C3产业链，当前公司产品布局丰富，竞争能力、抗风险性进一步增强。C2方面，连云港α-烯烃综合利用项目主要依托公司自主研发的α-烯烃技术及高门槛优势，布局下游的高端新材料高端聚烯烃、聚α-烯烃（PAO）、聚烯烃弹性体（POE）等。高端产业园项目的投产有望解决当前化工产能低端过剩，高端紧缺的问题，进一步提升公司盈利能力。【投资建议】◆美国取消对华乙烷出口限制，公司作为ET的合作伙伴，有望恢复从美国进口乙烷原料，进而恢复正常经营。从目前三条制乙烯路线来看，烷烃裂解仍具优势。我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司营业收入分别为517.39亿元、621.13亿元和730.40亿元；归母净利润分别为71.46亿元、84.60亿元和105.09亿元，对应EPS分别为2.12元、2.51元和3.12元，对应PE分别为8.53倍、7.21倍和5.80倍（以2025-08-05收盘价为基准），给予“增持”评级。【风险提示】下游需求不及预期风险；新项目建设不及预期风险；原材料和产品价格大幅波动风险；地缘政策反复扰动风险。

2025年 4月 26日，公司发布 2025年一季报。 公司 2025年一季度营收 63.14亿元、 同比-5.15%、 环比-3.74%； 归母净利润 5.04亿元、同比-26.21%、 环比+145.60%；扣非后归母净利润 4.60亿元、 同比-26.21%、 环比+145.60%。 氨纶、己二酸价差环比小幅下滑， 整体产能利用率较高。 价格价差方面： 根据百川盈孚统计数据， 2025年一季度氨纶、 MDI、 PTMEG 均价分别为 23893、 18658、 12250元/吨（含税），氨纶价差为 11102元/吨，同比-12.63%、环比-2.86%。另外 2025年一季度己二酸、硝酸、纯苯均价分别为 8088、 1553、 7373元/吨（含税），己二酸价差为 1173元/吨，同比-40.05%、环比-5.05%。 综合来看，氨纶和己二酸价格有所承压。 产销量方面： 尽管 2025Q1公司未披露产销量数据，但根据2024年年报来看， 32.5万吨/年氨纶产能、 135.5万吨/年己二酸产能的开工率分别为 109.98%、 94.96%，整体产能利用率较高，生产情况较为可观。 氨纶增量释放在即， PTMEG 等原料建成后有望实现降本。 根据 2024年年报，公司目前的在建项目包括“年产 25万吨差别化氨纶项目”、“年产 24万吨 PTM EG 氨纶产业链深化项目”、“年产 110万吨天然气一体化项目（一期）”。 氨纶项目中的 10万吨已正式达产，剩余 15万吨尚在建设中（预计自 2025年开始逐步投产），全部产能原达到预定可使用状态的日期由 2025年 2月延期至 2026年 12月，建成后有望进一步巩固领先地位。另外，公司拟对原“年产 12万吨 PTMEG 氨纶产业链深化项目”进行调整，在原项目基础上通过以公司自筹资金的方式追加投资 80000万元扩建产能，调整后，项目变更为“年产 24万吨 PTMEG 氨纶产业链深化项目”，作为氨纶重要的原材料之一， PTMEG的建成有望帮助公司降低生产成本，提高利润率。

业绩稳步增长，创历史新高。2024年，公司年内实现营业收入8.82亿元，同比增长10.31%；实现归属于上市公司股东净利润2.50亿元，同比增长10.68%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.42亿元，同比增长10.74%。2025年一季度，公司实现营业收入2.20亿元，同比增长14.97%；实现归母净利润0.71亿元，同比增长15.82%；实现扣非归母净利润0.68亿元，同比增长12.15%。 南沙厂区投产，产能快速提升。公司南沙厂区产能于2024年年末建成投产，公司成核剂单剂产能由6400吨/年提升至约9900吨/年。公司优化生产资源配置，提高利用效率，推动成核剂产销量迈向新高度。 2024年，公司实现成核剂生产量10802吨、销售量9728吨，同比分别增长26.53%、32.03%；此外公司其他主要产品合成水滑石、NDO复合助剂、抗氧剂生产量分别为6947/1598/4588吨，同比+0%/6.74%/-16.32%；销售量分别为7037/1654/4411吨，同比+4.60%/+16.88%/+15.32%，产品销量持续增长。 市场占有率持续提升，国产替代加速。目前成核剂进口占比70%左右，外资企业由于长期积累的技术工艺和市场认知度优势，占据了我国成核剂市场主要份额。随着市场需求量增长速度不断加快，我国成核剂产量仍远低于需求量，行业处于供不应求状态。未来我国成核剂产量有望快速增长，进口替代率有望进一步提升。 计划收购映日科技，推动公司高质量发展。公司筹划收购ITO靶材龙头企业映日科技不低于51%股权。公司与映日科技可在客户资源共享、品牌影响力相互促进等方面发挥协同效应，有助于公司快速切入显示面板行业，加快业务拓展；也将在供应链协同、成本控制、人才交流等方面共享资源，提高公司核心竞争力，更好地满足下游行业客户需求，进而推动公司高质量发展。映日科技的蒸镀材料新业务与呈和科技主营产品同属于高分子有机材料，在化学合成工艺上与呈和科技有高度协同性，双方合作可以实现技术上的优势互补，共同攻克显示领域有机材料在制备和应用中的技术难题，加快标的公司在蒸镀材料端的业务进展。【投资建议】公司有望借助关税影响大幅提高产品市占率，并随着产能规模的扩张实现盈利增长。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为10.73亿元、12.34亿元和14.27亿元；归母净利润分别为2.93亿元、3.32亿元和4.02亿元，对应EPS分别为2.17元、2.45元和2.97元，对应PE分别为22.78倍、20.13倍和16.64倍（以2025-08-05收盘价为基准），首次覆盖，给予“增持”评级。【风险提示】市场竞争加剧风险；下游需求不及预期风险；宏观政策变动风险。

【投资要点】2024年全年盈利大幅改善，2025年一季度同比提升。2024年公司实现营业收入1013.07亿元，同比+22.59%，实现归母净利润12.02亿元，同比+50.80%，实现扣非归母净利润9.34亿元，同比+105.39%。 25年Q1，实现营业收入194.20亿元，同比-8.01%，实现归母净利润6.11亿元，同比+5.36%；实现扣非归母净利润6.00亿元，同比+11.69%。 新增产能持续兑现，一季度受需求拖累销量略有下滑。2024年，公司POY/FDY/DTY产量分别为940/224/114万吨，同比+18%/+54%/14%；销量分别为968/214/112，同比+23%/+46%/+13%。2025年一季度，POY/FDY/DTY产量分别为242/58/29万吨，同比+3%/+12%/+6%；销量分别为181/45/24万吨，同比-7%/+8%/+4%。2024年产销大幅增长主要系2023年新增产能的持续兑现，此外公司开展POY装备改造FDY设计开发，提升FDY产销。 原材料价格下降，长丝价差提升。据公司公告测算，2024年公司主要产品POY/FDY/DTY不含税售价分别为6632/7408/8283元/吨，2025年一季度不含税售价分别为6373/6783/7957元/吨，同环比均出现不同程度下降，但公司利润仍保持增长，主要由于原材料价格下跌提高价差。25年一季度公司PTA、PX不含税进价分别下降15.55%及15.68%，据Choice数据计算，一季度POY/FDY/DTY价差1353/1725/2620元/吨，同比+194/-53/+171元/吨（按一个月原料周转期计），除FDY外价差明显扩大。 供需格局有望优化，长丝头部企业持续受益。据隆众及百川盈孚数据，2024行业新增产能80万吨，2025-26年，预计新增185/110万吨，而2024-25年间淘汰产能预计将达200-250万吨，长丝有效产能边际增长较小，未来甚至有负增长趋势。公司作为行业头部企业，正式进入产能释放后周期，通过挖潜增效提升已投项目经营效率，竞争力有望进一步提升。 炼化产能优化，景气度有望触底回升。公司2024年确认对联营和合营企业投资收益7.11亿元，同比增长160.90%；2025年一季度2.54亿元，同比增长1.21%。参股浙石化贡献的收益存在底部回升的趋势。 未来随着落后产能的出清及炼化产能向规模化、集约化发展，浙石化作为新型一体化炼厂，有望随着行业景气度的改善逐步修复收益。 【投资建议】涤纶长丝供给格局有望持续改善，公司作为行业头部企业预计将持续受益。 我们预测公司2025-2027年营业收入分别为1029.62亿元、1066.64亿元、1083.76亿元；归母净利润分别为20.45亿元、27.00亿元和30.60亿元，对应EPS分别为0.85元、1.12元和1.27元，对应PE分别为12.80倍、9.69倍和8.55倍（以2025-08-05收盘价为基准），首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】原油价格剧烈波动风险；下游需求不及预期风险；宏观政策变动风险。

【投资要点】2024年全年业绩稳中有升，2025年一季度持续向好。2024年公司实现营业收入670.91亿元，同比+9.15%，实现归母净利润11.00亿元，同比+1.32%，实现扣非归母净利润9.64亿元，同比+7.05%。2025年一季度，实现营业收入145.57亿元，同比+0.73%，实现归母净利润3.06亿元，同比+11.35%；实现扣非归母净利润2.60亿元，同比+13.13%。 一季度长丝销量减少，主要系终端需求影响。2024年，公司POY/FDY/DTY/涤纶短纤产量分别为518/152/83/127万吨，长丝/短纤产量同比+11%/+8%；销量分别为525/150/81/130万吨，长丝/短纤销量同比+11%/+12%。2025年一季度，POY/FDY/DTY/涤短产量分别为130/40/25/32万吨，同比+1%/+10%/+30%+4%；销量分别为97/27/19/29万吨，同比-10%/-17%/+9%/+2%。 长丝量减利增，得益于原材料价格下降。据公司公告测算，2024年公司主要产品POY/FDY/DTY/涤纶短纤不含税售价分别为6670/7527/8801/6559元/吨，2025年一季度不含税售价分别为6392/6847/8319/6320元/吨，同环比均出现不同程度下降，但公司利润仍保持增长，主要由于原材料价格下跌，一季度公司PTA、PX不含税进价分别下降15.49%及15.67%，保证产品价差。 产能稳步投放，在产装置不断挖潜增效。目前公司拥有民用涤纶长丝产能805万吨、涤纶短纤产能120万吨，以产量计算，稳居国内民用涤纶长丝行业第二位，2025年下半年预计新增长丝产能40万吨。 PTA方面，当前产能达到770万吨，预计独山能源三期完全投产后，年产能可突破1000万吨。2024年，公司一二期PTA装置完成大检修，PX萃取持续优化，各项消耗指标向好，其中醋酸单耗为行业最低，PTA三期采用最新KTS的P8++技术，降本增效明显。 供需格局有望优化，长丝头部企业持续受益。据公司及百川盈孚数据，2024-2026年，行业预计新增产能80/185/110万吨，而2024-2025年间淘汰产能预计将达200-250万吨，长丝有效产能边际增长较小，未来甚至有负增长趋势。公司作为行业头部企业，目前市占率超过12%，先进产能比重提升，优化行业供需格局，龙头竞争力有望进一步提升。 【投资建议】涤纶长丝供给格局有望持续改善，预计公司作为行业头部企业将持续受益。 考虑到当前原油价格宽幅波动及下游需求影响，我们调整2025-2026年营业收入分别为704.88亿元、751.41亿元，并引入2027年营业收入预测为773.22亿元；归母净利润分别调整为13.14亿元、14.88亿元和18.80亿元，对应EPS分别为0.86元、0.98元和1.23元，对应PE分别为12.51倍、11.05倍和8.74倍（以2025-08-05收盘价为基准），给予“增持”评级。 【风险提示】原油价格剧烈波动风险；下游需求不及预期风险；宏观政策变动风险。

【投资要点】2024年业绩高增，2025年Q1短暂承压。2024年，公司年内实现营业收入85.11亿元，同比增长8.53%；实现归属于上市公司股东净利润21.86亿元，同比增长59.74%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润21.26亿元，同比增长62.96%。2025年一季度，公司实现营业收入20.56亿元，同比减少2.79%；实现归母净利润3.61亿元，同比减少28.29%；实现扣非归母净利润3.55亿元，同比减少28.58%。 计划中期现金分红，体现股东回报重视度。公司于4月25日发布中期分红提议，以公司未来实施分配方案时股权登记日的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币3.00元（含税）。公司于2023年度/2024中期/2024年度利润分配方案中，每股分别派发人民币0.41/0.21/0.29元，分红总额达3.02/2.16/3.00亿元，体现公司对股东回报的重视程度。 一季度利润下滑原因主要系原材料价格上涨及全钢胎需求承压。公司2024年H2橡胶采购均价13.23元/公斤，同比增长33%，环比H1上涨17%，此外，据choice数据，2025年Q1天然橡胶/合成橡胶均价为16.70/14.69元/公斤（含税），仍旧处于较高水平，预计对二季度成本仍产生一定影响，从4月最新数据来看，截至25日，天然橡胶/合成橡胶月均价降至14.80/12.37元/公斤，成本有下降趋势。产销方面，公司2025年Q1半钢胎产销量分别为769.17/716.37万条，同比-0.62%/-1.60%；全钢胎产销量分别为23.31/21.37万条，同比-30.58%/-34.61%。 摩洛哥工厂预计全年大规模放量，配套高端化路线持续提升品牌价值。摩洛哥工厂规划1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎产能，2025年有望大规模投产放量。摩洛哥工厂在关税方面出口美国市场较其他国家和地区更具比较优势，FOB模式下运输距离更短，客户库存管理更具优势。同时公司正在持续获得全球知名主机厂客户的合格供应商资质，已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、雷诺汽车、Stellantis等整车厂商的合格供应商。目前关税政策后续衍化尚待进一步观察，但公司有望凭借海外布局及高端化配套持续提升海外份额【投资建议】关税影响有待政策最终落地，现行标准下，或将影响公司产品毛利，但公司凭借高端配套路线及全球化布局，有望持续巩固及扩大传统海外销售市场。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为105.71亿元、117.99亿元和123.55亿元；归母净利润分别为20.01亿元、23.51亿元和25.46亿元，对应EPS分别为1.93元、2.27元和2.46元，对应PE分别为9.78倍、8.33倍和7.69倍（以2025-08-05收盘价为基准），首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】新项目建设进度不及预期风险；原材料价格上涨及海运费反复上涨风险；下游需求不及预期风险；宏观政策变动风险。

【投资要点】 2025年 4月 23日，公司发布 2025年一季报。 公司 2025年一季度营收 107.71亿元、 同比+30.92%、 环比+23.68%； 归母净利润 24.37亿元、 同比+71.49%、 环比+35.31%；扣非后归母净利润 25.97亿元、 同比+75.25%、 环比+38.62%。 新增产能落地投产， 公司主要产品产销量环比增长。 根据公司 2024年年报， 公司内蒙古 260万吨/年煤制烯烃项目第二系列 100万吨/年烯烃生产线于 2025年 1月投入试生产、 第三系列 100万吨/年烯烃生产线计划于 2025年 3月投入试生产， 因此 2025Q1当期存在新增产能落地，公司聚乙烯产销量为 52.25/51.46万吨、 聚丙烯产销量为50.14/49.15万吨， 二者销量环比分别+66.16%、 +44.30%，增量显著。 原料煤炭价格下跌， 烯烃价差上行、焦炭价格承压。 原料端： 公司主要原材料气化原料煤、炼焦精煤、动力煤 2025Q1平均采购价 494、 838、348元/吨（不含税），同比-17.71%、 -27.52%、 -23.11%，受煤炭整体供需影响，价格有所下降，利好公司原料端成本。 价格端： 公司聚乙烯、聚丙烯、焦炭 2025Q1均价分别为 7023、 6522、 1079元/吨（不含税），同比分别+1.42%、 -0.03%、 -29.58%；价差分别为 4627、 4126、31元/吨，同比分别+15.30%、 +14.23%、 -63.85%。 受益于原料煤炭价格下跌， 烯烃价差上行、但焦炭价差有所回落。 公司预计 2025年海外煤炭价格回落有望提高煤炭进口量，我国煤炭供需或将维持宽松状态、 煤价运行区间下移，煤制烯烃生产成本相比上年有望降低，价差进一步扩大。 公司注重回报股东，保持较高现金分红。 公司坚持回馈股东，近几年保持较高的分红。根据公司披露数据， 2022-2024年，公司现金分红分别为 20.48、 20.54、 30.07亿元（2024年拟分红），股利支付率分别为 32.49%、 36.35%、 47.44%。 【投资建议】公司是国内领先的煤制烯烃生产企业，同时 2025年有新建产能落地，我们 调 整 盈 利 预 测 ， 预 计 2025-2027年 营 业 收 入 分 别 为514.98/548.95/549.68亿元，归母净利润分别为 113.05/128.62/133.06亿元，以 2025年 4月 25日收盘价计算， PE 分别为 10.15/8.92/8.63倍，维持“增持”评级。

2024年全年盈利企稳， 2025年 Q1环比改善。 2024年，公司年内实现营业收入 2364亿元，同比增长 0.65%，实现归属于上市公司股东净利润 70.44亿元，同比增长 2.01%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 52.09亿元，同比减少 13.14%。 2025年一季度，公司实现营业收入 570.46亿元，同比减少 2.34%，环比减少 2.56%； 实现归母净利润 20.51亿元，同比减少 4.13%，环比增长 5.78%；实现扣非归母净利润 12.39亿元，同比减少 31.88%，环比增长 112.75%。 现金流良好，分红保持稳定。 2024年，公司每股派发现金红利 0.45元（含税），总股本 70.4亿股，合计派发现金红利 31.68亿元， 现金分红占2024年归属于上市公司普通股股东的净利润比例约为44.97%。 公司作为重资产企业，连续三年资产负债率在 78.08%/76.98%/76.78%的较高水平下，仍保持较高分红率，且截至 2025年 Q1，资产负债率降至 76.55%，负债率进入下行通道。 随着未来资本支出的降低及高现金流的维持，预计分红能力还将得到持续提升。 炼化价差有望修复。 2024年公司炼化板块毛利率 13.13%，同比-5.4%。 年内 Brent 原油价格维持在中高位，均价 80美元/桶，此外，成品油受需求萎缩影响，价格难有提振， 原油裂解价差均值由2023年的19.49美元/桶大幅下降至 13.46美元/桶。 2025年，受 OPEC+增产及关税波动，原油价格持续下降，我们认为对炼化企业来说， 属于风险的一次性释放，成本端有望改善。 长丝产业链贡献稳定收益，逐步形成差异化路线。 一方面，公司现有的 1660万吨/年 PTA 产能，是行业内技术工艺最先进、成本优势最明显的 PTA 生产供应商， 2024年毛利率恢复至 3.39%，显著高于往年水平。 另一方面， 公司产品在品质以及稳定性上优于同行，是目前国内唯一一家能够量产规格 5DFDY 产品的公司，此外，布局工业丝市场， 2024年年产 40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目全线投产，公司工业丝总产能达 80万吨/年，成为全球产能最大的高性能工业丝生产基地。 新材料产能稳步投放，产业链竞争力不断提升。 2024年， 1）公司 160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产，项目产品主要包括双酚 A、聚碳酸酯、电子级DMC等，广泛应用于新能源、电子、汽车等新兴产业。 2）苏州汾湖基地 12条线功能性薄膜生产线全面投产，可年产高端功能性聚酯薄膜47万吨，持续提升康辉新材料在中高端功能性薄膜领域的行业竞争力。此外，南通基地另外 12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，预计2025年逐线投产。 2025年新建高附加值项目持续爬坡，将为公司持续贡献收益。 【投资建议】 考虑到目前油价下跌或释放石化最后风险期，成本端存在持续改善预期； 此外，公司大额资本开支告一段落，分红有望持续维持。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为 2368.92亿元、 2447.37亿元和 2515.13亿元；归母净利润分别为 73.62亿元、 83.78亿元和 93.76亿元，对应 EPS 分别为1.05元、 1.19元和 1.33元，对应 PE 分别为 14.90倍、 13.09倍和 11.70倍（以 2025年 4月 22日收盘价为基准），首次覆盖，给予“增持”评级。

公司发布 2024年报及 2025年一季报， 2024年实现营业收入 1820.69亿元，同比增加 3.83%，实现归属于上市公司股东的净利润 130.33亿元，同比减少 22.49%。 2024年 Q4单季度公司实现归母净利润 19.40亿元，同比下滑 52.83%。 2025年 Q1实现营业收入 430.68亿元，同比减少 6.70%， 实现归属于上市公司股东的净利润 30.82亿元，同比减少 25.87%。 营业外支出及减值和费用拖累， 公司业绩下滑。 24年公司聚氨酯板块实现营收 758.44亿元，同比+12.55%，毛利润 198.35亿元（同比+11.74%）， 24年产销量同比小幅增长；其中单 Q4产量 159万吨，销量 154万吨（同比+18.46%，环比+9.22%）； 25Q1产量 147万吨， 销量145万吨（同比+10.69%，环比-5.84%）； 主要产品 MDI24年平均价差较 23年基本持平， 25年 Q1价差同比小幅增厚， TDI24年平均价差同比收窄较多， 25Q1价差同比收窄 30.7%。 石化板块实现营收 725.18亿元，同比+4.60%，毛利润 25.53亿元（同比+4.8%）， 24年产销量同比小幅增长， 其中单 Q4产量 137万吨，销量 140万吨（环比+6.06%）； 25Q1产量 141万吨，销量 133万吨（同比-0.75%，环比-5.00%）。 精细化工品及新材料板块实现营收 282.73亿元， 同比+18.61%，毛利润36.12亿元（同比-29.2%）， 24年产销量同比+26.67%、 +27.67%；其中单 Q4产量 64万吨， 销量 61万吨（同比+45.24%，环比+22.00%）； 25Q1产量 62万吨， 销量 54万吨（同比+22.73%，环比-11.48%）。 减值及营业外支出： 公司 2024年度计提资产减值准备 7.40亿元，较23年的 1.35亿元有较大增长。24年公司营业外支出合计 11.37亿元，较 23年的 4.4亿元有较大增长。 费用方面： 公司 24年销售费用 16.19亿元，同比+20.25%，管理费用 30.23亿元，同比+23.38%，财务费用20.94亿元，同比+24.93%，研发费用 45.5亿元，同比+11.51%。 聚氨酯板块产量有望持续提升，石化板块产业链布局逐步完善。 公司是全球最大的 MDI 和 TDI 供应商。 截至 2024年末，公司拥有 MDI 产能 380万吨/年， TDI 产能 111万吨/年， 福建 MDI 技改扩能将新增 70万吨/年,预计 2026年 Q2完成， 福建第二套 33万吨/年 TDI 预计 25年 5月建成投产，产能的持续扩张有望保持公司 MDI、 TDI 产品全球领先优势。公司依托世界级规模 PO/AE 一体化装置和大乙烯装置，不断拓展 C2、 C3、 C4产业链及价值链， 目前拥有 75万吨/年的 PO/AE一体化装置、 100万吨/年的乙烯装置、 90万吨/年 PDH 装置。 25年初烟台 25万吨/年 LDPE 装置及 120万吨/年乙烯二期装置陆续投产， 为公司迈入高端聚烯烃领域打下坚实基础。 【投资建议】u 基于公司聚氨酯产能持续扩建、 石化业务产业链布局日益完善，精细化学品及新材料业务新产品陆续投放；随着公司产能持续放量，公司产品产销量有望保持增长， 预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 132.90亿元、159.38亿元、 178.95亿元。以当前股本计， EPS 分别为 4.23元、 5.08元、5.70元。以 2025年 4月 21日收盘价计， PE 分别为 12.82、 10.69、 9.52倍， 首次覆盖，给予“增持”评级。

2025年 4月 14日，公司发布 2024年年报。 公司 2024年营收 216.10亿元、 同比+42.95%； 归母净利润 58.69亿元、 同比+117.01%。 其中2024Q4单季度营收 58.28亿元、 同比+41.99%、 环比-1.84%，归母净利润18.79亿元、 同比+211.60%、环比+5.26%，扣非后归母净利润19.47亿元、同比+193.35%、环比+12.87%。 公司 2024年营养品板块、香精香料板块、新材料板块分别实现营收 150.55、 39.16、 16.76亿元，同比+52.58%、 +19.62%、 +39.51%。 量： 公司蛋氨酸达产放量， 小品种产品销量稳重有升。 营养品板块，蛋氨酸项目产能得到释放，已实现 30万吨/年产能达产，市场竞争力增强，是公司 2024年主要的量增产品；公司与中国石油化工股份有限公司合资建设 18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目基本建设完成； 4000吨/年胱氨酸稳定生产运行，草铵膦项目中试顺利。香精香料板块，系列醛项目、 SA 项目、香料产业园一期项目稳步推进。新材料板块， PPS 新领域应用开发顺利；天津尼龙新材料项目顺利推进大生产审批； HA 项目产品已正常生产、销售。 受益于蛋氨酸及多个小品种产品逐步放量，公司医药化工板块销售量约 100万吨，同比+26.87%，增量显著。 价： 受益于下游养殖业复苏、供给端其他厂家供给受限， 公司主要产品价格增长。 根据博亚和讯及 choice 数据， 2024年 VA、 VE、 VC、 VD3、固体蛋氨酸均价分别为 133.16、 101.27、 26.72、 152.46、 20.98元/公斤，同比+59.54%、 +44.59%、 +30.23%、 +172.46%、 +14.19%，价格上涨明显。公司主要产品价格修复受下游养殖行业复苏、供给端其他厂家供给受限影响；同时公司不断创新降本增效、合理降低运营成本，从而实现业绩提升。 公司在建工程完成较多，多个项目增量可期。 公司 2024年期初、期末在建工程分别为 16.22、 5.72亿元，主要系部分项目建成完成，其中包括 A4项目、山东产业园 HA 项目、生命健康产业项目等工程进度达到 100%，预期 2025年实现投产。同时公司与中国石油化工股份有限公司合资建设的 18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目基本建设完成，有望在 2025年实现放量，带来业绩增厚。 【投资建议】u 公司是国内 VA、 VE、蛋氨酸、 PPS 等多个产品的领先企业，同时用于蛋氨酸、 HA 等多个项目落地在即，有望开始贡献利润，因此我们预测 2025-2027年营业收入分别为 241.64/263.21/287.91亿元，归母净利润分别为62.59/68.20/74.52亿元，以 2025年 4月 14日收盘价计算， PE 分别为10.34/9.49/8.69倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

2025-08-05，公司发布2024年年报。公司2024年营收31.57亿元、同比+12.14%；归母净利润7.22亿元、同比+19.13%。其中2024Q4单季度营收8.57亿元、同比+29.18%、环比+7.05%，归母净利润2.22亿元、同比+42.95%、环比+22.75%，扣非后归母净利润2.06亿元、同比+44.53%、环比+25.32%，业绩增长显著。 润滑油添加剂实现量增，公司业绩显著提升。公司2024年营收及归母净利润分别实现同比+12.14%、+19.13%，业绩显著提升，系公司主要产品润滑油添加剂量价影响。其中量：根据公司年报数据，2023-2024年润滑油添加剂销量显著提升，两年的产销量分别为13.35/13.64、15.43/15.89万吨，产销量分别同比+15.57%、+16.49%，公司主要产品润滑油添加剂销量增长是公司业绩增长的主要原因之一。价：根据收入及销量计算，2023-2024年润滑油添加剂价格（不含税）分别约为19999、19339元/吨，同比-3.30%，价格波动较小，因此销量的提升是公司2024年业绩增长的主要动力。 公司不断创新转型，复合剂产品认证持续突破。公司在推进单剂向复合剂转型途中同时推动复合剂产品从中低级别向中高级别的转型，持续向更高产品等级台架试验进发，向更环保、更节能、更高效的方向研究。公司目前已自主掌握了CF-4级、CH-4级、CI-4级、CK-4级柴油机油复合剂配方工艺，SL级、SM级、SN级、SP级汽油机油复合剂配方工艺以及天然气发动机油复合剂、摩托车油复合剂、船用系统油、船用汽缸油复合剂、抗磨液压油复合剂、齿轮油复合剂等配方工艺，其中CI-4、CK-4、SN、SP级别复合剂已通过国外权威的第三方台架测试，已取得多个产品的OEM认证。 规划建设多个润滑油添加剂项目，提升公司高品质产品产能。公司目前主要在建项目包括“新乡年产15万吨润滑油添加剂系列产品项目”、“年产46万吨润滑油添加剂系列产品项目”、“沧州15万吨润滑油项目”，截止至2024年年底，三个项目建设进展分别为70%、30%、8%，结合当前31.5万吨/年现有产能，公司在润滑油添加剂行业的领先地位有望持续巩固。CK、SP级别认证的通过叠加产能的扩张，公司产销量有望保持增长。【投资建议】公司是国内润滑油添加剂主要企业之一，现拥有产能31.5万吨/年，同时拥有三个重要的在建项目，建成落地后有望巩固公司业内领先地位。因此我们预测2025-2027年营业收入分别为38.91/45.75/53.63亿元，归母净利润分别为8.50/9.96/11.69亿元，以2025-08-05收盘价计算，PE分别为19.14/16.33/13.92倍，首次覆盖，给予“增持”评级。【风险提示】市场需求不及预期风险；新建产能建设进展不及预期风险；原材料价格波动风险；人民币汇率波动风险。

2025-08-05，公司发布2024年年报。公司2024年营收329.83亿元、同比+13%；归母净利润63.38亿元、同比+12%。其中2024Q4单季度营收87.08亿元、同比-0.3%、环比+18.04%，归母净利润18.00亿元、同比+2.33%、环比+46.16%。 新增产能落地投产，公司主要产品产销量环比增长。根据公司年报，公司内蒙古260万吨/年煤制烯烃项目第一系列100万吨/年烯烃生产线于2024年11月投入试生产，因此受益于2024Q4当期存在新增产能落地，公司聚乙烯产销量为31.58/30.97万吨、聚丙烯产销量为34.15/34.06万吨、焦炭产销量为176.41/177.26万吨，三者销量环比分别+23.63%、+35.11%、+0.11%，增量显著。 原料煤炭价格下跌，烯烃&焦炭价差上行。原料端：公司主要原材料气化原料煤、炼焦精煤、动力煤2024年平均采购价562.63、1072.82、414.22元/吨，同比-8.78%、-13.48%、-10.88%。2024年煤价下跌主要系①供应宽松：2024年全国煤炭供应总量延续增长，进口煤数量同比+14.4%；②需求放缓：受新能源发电替代及地产行业低迷影响，年内全国煤炭需求增速有所放缓，其中建材行业动力煤消费量同比-5.1%。价格端：公司聚乙烯、聚丙烯、焦炭2024年均价分别为7089、6697、1388元/吨（不含税），同比分别+0.07%、-0.92%、-11.87%；价差分别为4360、3968、47元/吨，同比分别+6.53%、+5.31%、+88.23%。 尽管产品价格略有下滑，但受益于原料煤炭价格下跌，公司主要产品价差上行。公司预计2025年海外煤炭价格回落有望提高煤炭进口量，我国煤炭供需或将维持宽松状态、煤价运行区间下移，煤制烯烃生产成本相比上年有望降低，价差进一步扩大。 新增产线陆续落地，公司未来增量显著。公司内蒙古260万吨/年煤制烯烃的第二系列100万吨/年烯烃生产线于2025年1月投产、第三系列100万吨/年烯烃生产线将于2025年3月底投产，烯烃产能增量可观且投产较早，有望快速贡献利润。另外，公司的针状焦项目、内蒙烯烃项目、烯烃三期项目的工程进度分别为71.22%、55.51%、77.86%，未来项目落地投产后有望推动公司业绩进一步增长。【投资建议】公司是国内领先的煤制烯烃生产企业，同时2025年有新建产能落地，因此我们预测2025-2027年营业收入分别为514.98/548.95/549.68亿元，归母净利润分别为113.05/128.48/132.92亿元，以2025-08-05收盘价计算，PE分别为11.34/9.98/9.64倍，首次覆盖，给予“增持”评级。【风险提示】项目投产不及预期风险；原材料价格上行风险；下游需求不及预期风险

2025年 3月 17日， 公司发布了 2024年年报， 全年实现营收 250.69亿元，同比-9.69%；归母净利润 27.40亿元，同比-13.85%。其中 2024Q4单季度实现营收 63.89亿元，同比-11.69%，环比+5.80%；归母净利润 7.45亿元，同比-26.98%，环比+42.88%;扣非后归母净利润为 9.28亿元，同比-5.86%，环比 98.95%，公司业绩环比增长显著。 【投资要点】u 苏氨酸、 98%赖氨酸 Q4价格环比改善、 带动公司业绩上涨。 动物营养氨基酸是公司主营业务板块之一， 四季度饲料氨基酸板块营收约30.75亿元、占比约 48.13%， 环比+6.89%，其中价格方面：根据 choice数据， 2024年四单季度苏氨酸、赖氨酸 98%、赖氨酸 70%、缬氨酸均价分别为 12.15、 11.27、 5.16、 13.66元/公斤，同比-0.49%、 +8.39%、-11.38%、 -26.35%，环比+13.21%、 +6.81%、 -2.53%、 -0.11%。产能方面：公司于 2024年公告将建设 60万吨/年赖氨酸及其配套项目，该项目建成后有望进一步巩固公司在赖氨酸这一品种的领先地位。 u 味精价格持续承压，新增产能有望贡献利润。 公司目前拥有年产百万吨味精产能，行业内处于领先地位。根据公司披露数据， 四季度鲜味剂板块营收约 16.89亿元、占比约 26.44%，环比+0.26%，其中根据百川盈孚数据， 2024年四季度味精均价约为7109.47元/吨，环比-5.61%。 味精价格下滑主要系受产品供大于求、 行业竞争加剧影响。 另外公司于 2024年公告了新增 50万吨味精的规划，尽管价格可能存在压力，但新增产能有望巩固公司领先地位，有望贡献利润。 u 公司持续分红+回购，高股息标的具备投资价值。 公司坚持回馈股东，每年推出分红计划，其中 2024年公司分红约 16.99亿元，当年归母净利润约为 27.40亿元，股利支付率为 62.01%。同时公司近几年亦进行股份的回购注销， 高分红率及持续回购注销股份体现了公司重视股东回报。 投资建议】u 公司是氨基酸、味精等产品的领先企业，随着豆粕减量政策推动，氨基酸等业务有望实现量价齐升。我们预计公司 2025-2027年实现营业收入280.89/316.11/319.98亿元，归母净利润 31.40/34.64/35.02亿元， 以2025年 3月 18日收盘价计算对应 PE 分别为 9.23/8.37/8.28倍， 首次覆盖，给予“增持” 评级。

【事项】2025-08-05，振华股份发布调价通知。公司将重铬酸钠和重铬酸钾在原价格基础上上调500元/吨，铬酸酐和氧化铬绿在原价格基础上上调1000元/吨。此前的2月11日公司公布调价通知，将金属铬价格在原基础上上调3000元/吨。 【评论】海内外需求同步增长，铬盐行业景气度提高铬盐系产品金属铬、氧化铬绿价格近期上调。据百川盈孚数据，截至2025-08-05，金属铬市场均价为62500元/吨，较年初上涨2500元/吨，月涨幅4.17%；氧化铬绿市场均价29000元/吨，较年初上涨1000元/吨，月涨幅3.57%。铬盐消费结构主要包含以下四个方面：表面处理、鞣革、颜料染料、高温合金。2024年以来海内外高温合金对金属铬需求的快速增长，带动上游铬盐需求增加(产业链为:铬矿-铬酸钠重铬酸钠-铬酸酐-氧化铬绿-金属铬)，价格具有一定上行动力。国内航空方面，随着国产化替代不断推进，未来10年军用、民用航空领域高温合金的使用将持续增加；航天方面，高温合金是火箭发动机制造不可或缺的一部分，未来火箭发射次数的增多将为高温合金的需求提供增长空间；海外方面，AI算力中心的新建使得海外电力需求增加，推动燃气轮机销量增加，使得高温合金需求增加。受到海外高温合金需求增长影响，我国铬粉24年出口量21770吨，同比增长97%。 公司为铬盐龙头企业，环保技术优势明显23年公司实现铬盐产量约24.5万吨（折重铬酸钠），据公司年报，近年来国内总产能约40万吨/年。2024年上半年，铬盐产品总体出货量(折重铬酸钠)约13.3万吨，合金添加剂（含金属铬及铬刚玉）产品出货量超过8200吨，公司凭借重铬酸钠原材料优势，积极开发铬盐与维生素K3产品的联产工艺和增量市场，目前维生素K3生产能力位居全球首位。 在国内环保政策趋严的背景下，中小企业相继退出，公司以自研的“数字化无钙焙烧”工艺在降低能耗同时减少排放，形成了业内独有的“全流程循环经济与资源综合利用体系”，成为全球规模最大的铬盐生产企业。 公司铬盐产品量价齐升，重庆民丰搬迁项目助力公司持续放量据公司经营报告数据，24年前三季度重铬酸盐销量同比+38.69%，售价同比+4.38%;铬的氧化物销量同比-4.46%，售价同比+0.26%；铬盐联产产品销量同比持平，售价同比-1.89%；超细氢氧化铝销量同比+6.62%，售价同比-3.98%。重庆民丰迁建的“铬钛新材料项目”包括20万吨/年铬盐生产装置、1500吨/年五氧化二钒生产装置、5000吨/年维生素K3生产装置、5万吨/年超细氢氧化铝原料生产装置、50万吨/年硫酸及热电联产装置、2万吨/年特种钛白粉生产装置及与上述装置相配套的辅助、公用、储运及环保设施。未来随着项目投产，公司的产能体量将得到提升，领先地位有望得到进一步加强。基于铬盐行业景气度提高，国内外高温合金对金属铬需求的快速增长，公司延伸产业链布局，行业领先地位持续增强。预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.81亿元、5.50亿元、6.34亿元。以当前股本计，EPS分别为0.94元、1.08元、1.25元。以2025-08-05收盘价计，PE分别为19.11、16.72、14.49倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】原材料价格波动风险；产品价格大幅波动；环保政策变化风险；行业竞争加剧风险；公司业绩不及预期的风险。